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股災三年,為何A股仍逃不出“去杠桿”陰影?

博銳管理在線 2019年6月6日 作者:郭施亮

        2015年6月,中國股市上演了一輪轟轟烈烈的“去杠桿化”、“去泡沫化”過程。然而,在這一個過程中,股票市場卻發生了大幅波動的表現,滬市從5178點大幅下挫至2638點,而創業板更是從4037點下挫至1571點,市場累計跌幅過半。

    雖然15年下半年的那一輪下跌力度,仍比不上08年的水平,但仍然稱得上股災行情。或許,這也是一次強力的去杠桿化、去泡沫化過程,同時也可以理解為對之前非理性杠桿牛市的一次快速地修復。

    談及前一輪杠桿牛市行情,可謂非常瘋狂。在此期間,不少打著互聯網、并購重組旗號的上市公司,卻獲得了市場的大舉炒作。在牛市中后期,甚至還涌現出一批互聯網+教育、互聯網+鋼鐵等瘋狂概念,但凡披上了互聯網的概念,股票價格與市值卻獲得了持續性的追捧,一家普通企業市值瞬間攀升至千億水平,也似乎不是特別難的事情。

    從本質上分析,前一輪杠桿牛市行情,歸根到底還是高杠桿惹的禍。成也杠桿,敗也杠桿,無疑成為了當時A股市場的真實寫照。在此期間,無論是場內融資還是場外配資,都受到了追捧,而一些不為人知的隱蔽配資渠道,也因此獲得了爆發式壯大,配資杠桿率達到數倍乃至十多倍以上的水平。

    杠桿本身就是一把雙刃劍,在股市上漲過程中,杠桿利于加快市場資金利用率,刺激股市的上漲節奏。但,在股市下跌過程中,杠桿卻會助跌股市,而15年下半年政策突然轉向,并對高杠桿工具進行全面性的清理,股市隨之下挫,而任性動用高杠桿工具的上市公司大股東隨即身陷困局,而在股災末期,部分上市公司大股東甚至遭到平倉乃至強行平倉的風險,有的無法及時補充質押,而不得不任性停牌,乃至長期停牌,以保住公司的控股權與話語權,不至于發生系統性風險。

    全面性的去杠桿動作,對股市沖擊不少,但這更應該屬于資金端的去杠桿。時至目前,中國股市的杠桿率有所回歸理性,資金端去杠桿也接近尾聲。但,縱觀目前A股市場的上市公司情況,自身采取股權質押杠桿工具的比例不少,有的上市公司自身杠桿率非常高。更有甚者,還存在多種高杠桿工具、融資工具結合使用的情況,而最近一段時期內,部分上市公司發生了債務違約的問題,這也是近期金融市場的一個真實的寫照。

    值得一提的是,自股市加快去杠桿以來,國內金融市場的去杠桿動作卻接連不斷,且難言終結。或許,對于金融市場前半段的去杠桿動作,已經基本上達到了初期的效果,但在資管新規、金融市場加快去杠桿等因素影響下,似乎已經步入了后半段的去杠桿過程。

    然而,對于這一個去杠桿過程,已經不僅僅局限于資金端的去杠桿,而更可能屬于金融市場多元化的去杠桿化過程,而其對股票市場的直接或間接沖擊還是不可小覷。在此期間,對于部分杠桿率較高、償債能力較弱的上市公司而言,無疑也是深受沖擊的。由此可見,對于近期接連出現的上市公司債務違約現象,還是給了部分杠桿率高、負債率高、現金流不佳以及償債能力較弱的上市公司敲響了警鐘。

    “防風險,守底線”,似乎為未來數年的金融市場定了調子。與此同時,在抑制資產泡沫的背景下,實際上也暗示出未來一段時期內,高杠桿工具再度活躍的概率并不大,支撐股市再度崛起的助推器很難在中短期內發揮出應有的效果。或許,要想再度激活股票市場,要么引導更多新增流動性的入場,要么進行市場制度改革,盤活存量流動性,這也是后續值得期盼的發展方向。

    在實際情況下,雖然資金端去杠桿任務已基本上步入尾聲,但對于一些非常隱蔽的渠道還是很難從根本上消除杠桿資金的隱患。例如,一些不為人知的場外配資渠道,通過對賭形式實現變相的高杠桿投資;又如,近年來部分資金借道滬港通等渠道,或利用不同市場間的灰色通道實現變相加杠桿等,這也是比較隱蔽的加杠桿行為。

    但,對于目前國內金融市場,去杠桿的力度很大,而股票市場也依舊逃不出“去杠桿化”的陰影。在實際情況下,雖然適度杠桿利于提升市場的投資活力,但考慮到前期股市受到轟轟烈烈“去杠桿化”、“去泡沫化”的沖擊過于嚴重,加上金融市場去杠桿化仍未終結,無論是存量資金還是場外資金,都會顯得相對謹慎,即使如今A股市場的估值水平已有逐漸回歸合理的趨勢,但對于具有逐利性的資金而言,在股市缺乏投資活力、缺乏賺錢效應以及加快擴容的背景下,參與熱情并不高,更可能處于持續觀察的狀態之中。




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